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孟岩:剖析美 美国证券交易委员会 通证避风港提案 2.0

不可修改;

可以在没中介方的状况下在人与人之间进行流转;

不代表公司,合伙企业或基金的财务收益,包括所有权或债务利息,收入份额,任何利息或股息支付的权利。

拟议的《买卖法》规则 3a1-2。豁免本法第 3 条中的「交换」概念。

任何组织、协会或团体为满足《证券法》第 195 条规定之通证创建、维护或提供市场,或中心化撮合交易方,或实行一般由证券交易平台实行的其他功能,则可豁免「买卖 」行为的认定。

拟议的《买卖法》规则 3a4-2。对于从事通证买卖的人,豁免「经纪人」的概念。

假如某人从事满足 1933 年《证券法》第 195 条规则之通证买卖,则可以免除「经纪人」一词的概念。

拟议的《买卖法》规则 3a5-4。对于进行通证买卖的人,豁免「商家」的概念。

假如一个人通过经纪人或其他方法为其我们的竞价推广账户从事符合《1933 年证券法》 第 195 条规则之通证的交易业务,则不应用「商家」一词概念此人。

拟议的《买卖法》规则 12h-1 。依据该法第 12 节的规定,注册豁免。

对于以下证券,发行人应不受该法第 12 节的规定约束:

协议变更机制治说明;

充足的文档信息,使得第三方可据以开发 通证买卖记录的验证工具。

具备以下买卖历史记录:

记录在分布式账本,区块链或其他数字数据结构上;

买卖可以通过可独立验证的步骤确认;

05. 我的一些判断

我觉得,「互联网成熟」的定义和豁免期限是通证避风港的设计的精髓。一个成规模的互联网不可能是凭空从石头缝里蹦出来的,而肯定是从零开始一点点长起来的。一个去中心化互联网也不可能一问世就是去中心化的,而是势必经历一个从中心化到去中心化的成长过程。在这个过程中,通证是互联网所有些唯一资源,聚人聚财聚力聚气,都只能靠通证。发起团队通过供应互联网通证筹筹资金,有时候是他们唯一的选择。此时,互联网势必是中心化的,通证分布势必是中心化的,互联网的进步也势必主要依赖发起团队的努力,发起团队也需要先把通证分发出去,才可以获得成长的资金、人气、资源和去中心化程度。假如死死咬住通证的证券属性不放,必欲以发行证券定性和约束之,则无异在如此的项目刚一生的时候就给它判死刑。

目前多数国家对于去中心化项目早期的通证发行筹资行为,恰恰就是以证券发行定性和监管的,这直接致使此类项目在大部分司法辖区内不合规,因而纷纷涌入瑞士加密谷、新加坡等少数宽容度较高的司法辖区。

是不是应该为婴幼儿期的去中心化项目网开一面,给予其相对宽松的成长环境,核心还是在于对此类项目的性质和将来进步前景的认识。换句话说,如何对待它的幼年,主要取决于如何看待它的成年。假如觉得去中心化互联网是洪水猛兽、妖魔鬼怪,那样就趁其年幼限制甚至抹杀之,假如觉得去中心化互联网是将来数字经济的要紧组成部分,是决定将来数字竞争优势的重要力量,那样就要呵护哺育,同时纠偏斧正,让它健康成长。

非常显然,美国金融监管当局正在尝试给源于己的答案。我觉得,这是全球范围内对于去中心化互联网提出的最为精致、最为适当的监管思路。而假如通证避风港建议通过,对于区块链、去中心化的金融、Web 3.0 和创投行业都将产生巨大的影响。以下是我对于其可能影响的一些预判:

因为这个提案的重要程度,我请同事在空闲时间将其全文译出,供行业同好研究。大家尽力直译以保留原文风格,不过,因为大家并不是法律专业人士,对法律英文不熟知,再加上法律文本重视严谨性而忽略可理解性,因此译文大体上看上去冗长而繁复。对于一些佶屈聱牙、特别影响理解的句子,大家不能不采取意译的方法,使之稍微通顺可读。因为大家水平所限,译文中不免有错误,期望有识之士斧正。现在该译文版本号为 0.5。大家乐于长期维护这个译文版本,并听取改进建议,不断提升译文水平。

附:通证避风港——通证限时豁免提案 2.0 版中文译文 定义,旨在明确有关通证买卖何时可不再被视为证券买卖,但关于任何特定互联网的剖析仍需要对特定事实和状况进行评估。

2. 规则 195 并不是排他性 的避风港。不符合第 195 条所有适用条件的人仍可以依据 1933 年《证券法》对通证的发行和供应需要其他适用的豁免。

豁免 。除本节 段中明确规定外,假如发起团队满足以下条件,则 1933 年《证券法》不适用于涉及通证的任何发行、销售或买卖。

发起团队需要让通证运行的互联网在初次发行通证之日起三年内达到互联网成熟;

需要在可免费访问的公共网站上提供本节 段需要的信息披露。

通证的发行和供应,需要是以促进互联网的访问、参与或进步为目的

发起团队依据本节 段规定提交可信任性通告 。

依据本条 段规定提交退出报告。

信息披露。发起团队需要在可免费访问的公共站点上提供以下所述的信息。

初次披露。在提交通证避风港可信任性通告之前,请提供以下信息。下列资料如有重大更改,需要在更改后尽快公布在同一免费公共站点上。

源码。一种将被编译或汇编为可实行计算机程序的命令文本列表,供互联网参与者访问互联网、修改代码和确认买卖时用。

买卖历史记录。一份描述性说明,介绍独立查看、搜索和验证互联网买卖历史记录的操作步骤。

通证经济。一份描述性说明,介绍互联网作用与功效、协议及其操作。此说明至少应包括以下内容:

对于通证发行过程的讲解性说明。内容包括初始分发过程中发行的通证数目、需创建的通证总额、发行通证时间计划与尚未发行的通证数额;

一份详细说明,内容包括铸造通证或通证挖矿的办法,怎么样销毁和验证买卖过程与有关共识机制的信息;

退出报告需要包含以下信息:

假如去中心化互联网已达到所需成熟度,则需要提供外部顾问的剖析。该剖析应包括:

从多个维度描述互联网去中心化程度的说明,包括投票权、开发和互联网参与度等维度。如适用,该说明应包括:

与发起团队无关的各方就互联网开发和治理事情进行实质性参与的示 例。

04. 为何豁免要限时?

在提案中对于豁免设置了三年期限。既然功能性互联网和去中心化互联网通证不是证券,又为什么需要给豁免期加上三年期限?三年过后是不是又违规了?提案中说:

一个互联网要成长为不需要个人或组织进行基本管理或创业努力的功能性或去中心化互联网,通证需要先行分发给潜在的用户、技术员和参与者,并允许自由买卖。若遵照联邦证券法之规定对通证的第一次发行和二级买卖严格推行约束,则必然妨碍互联网的成长,亦将阻止作为证券售出的通证在互联网中作为非证券运行。

因此,该避风港提案旨在为发起团队提供为期三年的豁免期,在此期间,他们仅需满足某些条件,便可不受联邦证券法注册规定之约束,从而可以积极参与并持续开发功能性或去中心化互联网。避风港提案旨在保护通证购买者,需要依据购买者的需要进行必要之信息披露,并保留联邦证券法中反欺诈条约对通证避风港项目发起团队的约束力。

在三年期限结束时,发起团队需要确定通证买卖是不是涉及证券的发行或供应。假如互联网已经进步成熟为可以正常运行的功能性的或去中心化的互联网,则通证买卖将不构成证券买卖。为此概念互联网成熟度 定义,旨在明确有关通证买卖何时可不再被视为证券买卖,但关于任何特定互联网的剖析仍需要对特定事实和状况进行评估。

这是提案中最重要的几段话,讲解了设立本提案的目的,也中心化反映了提案者对于去中心化系统的认识水平和积极鼓励革新的立法精神。

提案者认识到,虽然一个功能性或去中心化系统完全成熟之后,其中的通证本身不具证券属性,但在这个互联网处于婴幼儿期的时候,其通证确实具备肯定的证券属性。在不不承认这一点的首要条件下,提案者一方面考虑到允许此类革新进步的重大意义,因此授与项目一个豁免期,另一方面又为豁免期设定三年期限,迫使这部分项目尽快努力达到互联网成熟,防止它们长期躺在通证避风港里逍遥法外。

太长别读版

以下是我对于该提案可能影响的一些预判:

03. 为何可以豁免?

提案指出,对于符合条件的通证发行筹资行为予以三年限时豁免。可能有人觉得这是基于数字资产技术进步的新局面而拟定的新规则,但事实上这只不过原有立法原则对新技术和新资产类的具体应用。在提案的初步说明部分中,对此进行知道释:

假如购买者并不期待某个人或组织付出需要的管理或创业努力,那样对应之特定通证的销售可能并不构成资金投入合同销售。

文本比较拗口,但其实质非常简单。关于怎么样认定证券,有一个著名的豪威测试(Howey Test),该测试觉得需要同时满足以下四项条件才能被觉得是一同资金投入合约或证券:1) 资金投入者需要投入货币资金;2)资金投入者以盈利为目资金投入;3)资金投入者不干涉企业运营和决策;4)完全依靠某特定一方的努力对达成收益。而通过购买通证对功能性或去中心化互联网的资金投入并不满足上述第四个条件,也就是说,其增值并非基于某特定个体或组织的努力。因此,功能性或去中心化互联网的通证并不可以被认定为证券,自然也不应该遭到证券法的监管。

也就是说,即使依据现有些立法原则,满足特定条件的通证筹资可能本来就不是非法发行证券。只须立法者勤于政事,积极地研究和界定此类资产性质,规范和监管其筹资行为,则完全可以将其纳入现有些监管框架之中。

[1] Hester.M.Peirce

导语

此提案初版于 2021 年 2 月 6 日发表。其时美国疫情未起,2021 北美区块链大会如常在芝加哥召开。Peirce 女性在会上发表演讲,初次对外披露通证避风港计划的存在,并公布草案,征询公众建议。2 月 20 近日后,在朱嘉明老师的推进下,数字资产研究院召开了国内第一个通证避风港的研讨会,对这个提案的内容和意义进行了较为深入的讨论。在会上我也有发言,并且邀请了后来发起 DODO 协议的 去中心化的金融 专家代世超介绍了 去中心化的金融,以理解提案中对于去中心化项目的具体需要。

那次会议的研讨,促进大家认识到 去中心化的金融 不但具备多种优良性质和效率优势,可以创造真实价值,而且很容易满足「去中心化」的需要。一旦「通证避风港」落地,去中心化的金融 项目将很容易过关。正是基于这部分认识,大家团队自去年2月起全方位转向 去中心化的金融。

去年提案初版发布时,我曾与一个国际区块链专家交流,她当时判断该提案落地至少需要两年时间。目前,时隔十四个月之后,在综合各界建议的基础上,Perice 女性公布此提案 2.0 版。这一版本已经完全以法律术语写作,且交叉援引有关法条,文本成熟度相当高。加上新任美国 美国证券交易委员会 主席 Gary Gensler 一向被觉得是「知密派」,在推进数字货币和数字金融监管方面一项态度积极。因此大家好像可以说,「通证避风港」的落地推行不再是一个可望不可及的事情了。

此提案一旦通过,意义重大。它将直接允许一个初创项目发行 token 进行筹资。这种筹资方法的效率之高,2021 年以来已经被反复证明,但其弊病也很大。因为缺少必要的规范,很多的欺诈性筹资以 token 为载体猖行一时,致使不少人因此对于这种筹资模式持极为负面甚至彻底否定的怎么看。不过更多有识之士已经认识到,区块链既然已经将数字资产从设想变成现实,那样通过发行 token 集资创业将是大势所趋,没任何力量可以阻止。问题仅仅在于哪个可以率先拿出一个规则系统,对 token 筹资加以规范,既可以发挥 token 筹资效率高、摩擦小的优势,又可以抑制和有效惩治欺诈行为。

这份提案是全球范围内对于通证筹资进行立法监管的要紧尝试。通过认真阅读提案文本大家可以知晓,这份提案期望为功能互联网和去中心化系统的发起团队提供一个宽松、高效的筹资方法。「通证避风港」某种意义上是一个特大号的「金融沙盒」。项目可以通过提交「可信任性通告」并在 EDGAR 系统登记注册的方法入驻通证避风港,然后发行通证筹资。

关于这份提案的要素,我总结如下几条。

01. 哪种项目适用于「通证避风港」?

提案中明确指出两类项目,一是「功能性互联网」,二是「去中心化互联网」。

所谓功能性互联网,就是指该互联网是达成一组特定功能的特定系统,就仿佛一台大智能化机器一样。典例子是BTC和ETH。BTC是一个大记账管理软件,ETH是一台大共享计算机,两者都是功能性互联网。这种功能性互联网中所用的通证,通常被叫做「功能通证(utility token)」,其特征是充当这台大机器的燃料、能量或者零件。发行功能性通证筹资,在新加坡等司法辖区一直都不受监管。通证避风港如能获批,则意味着在美国也可以以这种方法筹资。

所谓去中心化互联网,在这个提案中有很明确的概念,兹摘录如下:

在经济或运营上不受中心控制,亦不太可能受中心控制,其规则不可以被单方面修改。这里的中心是指某单一自然人、单一实体或遭到一致控制的若干自然人、若干实体。不过,若发起团队拥有超越 20% 通证或超越 20% 的互联网共识决策权,则不可以被认定为满足以上条件。

换言之,去中心化互联网系统大体上可以以盈利为目的,其通证也可以分红、付息,具备证券属性,但因为这个互联网系统是去中心化的,所以可以不被认定为证券,从而在发行筹资当中获得限时豁免。

一言以蔽之,该提案为 1933 年《美国证券法》增补第 195 条,允许初创项目发行代币筹资。

原文标题:《通证避风港提案 2.0 析要与评论》

撰文:孟岩

美国 美国证券交易委员会 委员会委员 Hester M. Peirce 女性 2021 年 4 月 13 日在 美国证券交易委员会 官方网站上发布了《通证避风港提案 2.0 (Token Safe Harbor Proposal 2.0)》。

这是一个哪种提案?一言以蔽之,该提案为 1933 年《美国证券法》增补第 195 条,允许初创项目发 token 筹资。

概念。

发起团队。在达到互联网成熟度之前为互联网进步提供必要之管理工作,并初次提交可信任通告的任何个人、团队或实体。

互联网成熟度。互联网成熟度是一个去中心化或功能性互联网的状况,该状况在以下状况下达成:

在经济或运营上不受中心控制,亦不太可能受中心控制,其规则不可以被单方面修改。这里的中心是指某单一自然人、单一实体或遭到一致控制的若干自然人、若干实体。不过,若发起团队拥有超越 20% 通证或超越 20% 的互联网共识决策权,则不可以被认定为满足以上条件 ;

互联网为功能。这一点是通过描述通证持有者怎么样在该互联网上用该通证来传输和存储价值,与互联网上运行的应用程序交互,或以其他与互联网功能协调一致的方法用通证加以说明的。

该概念并不意味着完全排除可能的互联网变更,除非该变更是通过源码中预先确定的由共识机制和互联网参与者批准的变更程序而达成的。

关联人。关联人是指发起团队,发起团队的董事或顾问,与此类职员的直系亲属。

通证。通证可觉得是价值或权利的数字化表示,且

参考文献:

发起团队每一个成员的名字;

由发起团队正式授权之人所开具的满足本节条件的证明;

可以依据 段进行信息披露的网站;

确保可通畅联络发起团队的电子邮件地址。

可信任性通告需要根据监管条例 S-T 中 EDGAR 规则,以电子格式通过委员会的电子数据采集,剖析和检索系统 向委员会提交。

限制。本节 段提供的豁免条约不适用于 1933 年《证券法》第 12 条或第 17 条的规定。

豁免期限。本部分提供的豁免自提交可信任性通告之日起三年内有效。

退出报告。退出报告需要在本节 段所计算的截止日期之首要条件交。

指向区块链浏览器的超链接。

开发计划。现在互联网的进步状况和时间规划,以表明发起团队计划怎么样与何时达到互联网成熟。

先期通证销售 。对于可信任性通告提交之前已经销售的通证,需披露其销售日期、供应数额、对于流转的限制或约束,与销售所收入的资产类和数目。

发起团队和特定的通证持有者需提供以下信息。

发起团队每一个成员的名字和有关经验、资历、品质与技术;

发起团队每一个成员拥有些通证数目或权益,与流转限制条件;

假如发起团队的任何成员或关联职员有权在将来以任何独一无二的方法获得通证,请指明职员身份并令其描述其获得通证的方法。

交易网站。指明已知的支持该通证买卖的二级交易网站。

发起团队销售通证。每当发起团队的成员在任何时间段内根据本节 各段之规定供应其通证的 5%时,请注明供应日期,售出的通证数目与卖方身份。

关联职员买卖。一份描述性说明,内容包括发起团队所参与的任何实质性买卖或拟议实质性买卖,与影响关联职员直接或间接利益的实质性买卖或拟议实质性买卖。说明书应当写明买卖的性质、关联方、关联方法与买卖金额的大致数额。

对通证购买者的警告。声明购买通证涉及高度风险和潜在的资金损失。

半年度信息披露。依据本节 段的规定,在提交通证避风港可信任性报告之日后的每六个月,依据本节 各段所需要披露最新信息,直到三年期限结束或确定互联网成熟度已达到之时 可不再披露,且这部分披露需要在六个月期限结束后的 30 天内进行。

提交通证避风港可信任性通告。 发起团队需要在避风港中供应第一个通证之首要条件交通证避风港可信任性通告。

可信任性通告需要包含以下信息:

02. 什么叫豁免?

所谓豁免,其实是指豁免证券法对筹资项目所提出的一系列需要,包括繁琐的注册手续,与对于筹资、信息披露和推广行为的细致约束,代之以轻量级的步骤,大大减少去中心化项目的通证筹资门槛。依据提案,受豁免的项目发起方,仅需以指定方法登记项目信息,并且进行必要的信息披露,发表一份「可信任性通告(notice of reliance)」,即可获得在三年内以通证进行筹资而不被视为「发行证券」的行为。

更要紧的是,这部分通证可以进入数字资产买卖市场买卖。项目不但可以较为轻松的获得资金,并且可以在创业早期达成某种意义的「上市」,通过市值与通证价格与市场发生互动,并拥有多种金融工具。这种吸引力对于多数初创项目来讲,是难以抗拒的。不少网络创业团队可能会为了享受这部分优势,特意将项目定制为去中心化互联网,这将推进区块链、去中心化的金融 和去中心化网络(Web 3.0)的爆发式成长。

去中心化定量测量的讲解。

说明发起团队在互联网成熟之前与之后的活动有什么分别。该说明应:

讨论发起团队的持续性活动在性质上的受限程度,与为什么不可以唯一地将其视为推进通证价值增长的活动;

确认发起团队不学会任何关于该互联网的未公开实质性信息;

说明发起团队通过什么样的步骤向互联网交流其持续活动的性质和范围。

假如功能性互联网已达到所需成熟度,则需要提供外部顾问的剖析。该剖析应包括:

描述通证持有者怎么样在互联网上用该通证来传输和存储价值,与互联网上运行的应用程序交互,或以其他与互联网功能协调一致的方法用通证。

详细说明发起团队的市场推广行为怎么样聚焦与通证的消费性作用与功效,而非投机活动。

假如发起团队觉得该互联网尚未达到成熟,并且没其他任何一方提交退出报告,则需要提供以下信息:

目前项目的状况与发起团队计划采取的下一步手段。

通证持有者与发起团队可以进行交流的联系方法。

声明。将依据 1934 年《证券买卖法》第 12 条提交表格 10,在提交退出报告的 120 天内将通证作为证券进行注册的声明。

退出报告需要根据第 S-T 条规定的 EDGAR 规则,以电子格式通过 EDGAR 提交给欧盟委员会。

交易网站的过渡期。对于符合本节 段规定之通证,交易网站应在提交决定之后的 6 个月内禁止其买卖,这样则可免受《买卖法》第 6 节所列需要之约束。

已供应通证。发起团队在本规则生效日期之前依据有效豁免权供应了通证,或者虽违反了 1933 年《证券法》 8A 条之第 5 节规定,但未触犯联邦证券法之其他条约,且满足第 段之条件,则可依据本节,在切实可行的范围内需要尽快提交本节 需要的可信任性通告。

合格购买者的概念。根据 1933 年《证券法》第 18 条,「合格购买者」包括根据本条 段发行或供应通证的其他人。

失去资格。依据规则 506 ,假如任何发起团队或其个人成员被取消资格,则该团队的通证不适用本节规定的豁免。

新的段落 :

依据 1933 年《证券法》第 195 条发行和供应的任何通证。

https://www.sec.gov/news/public-statement/peirce-statement-token-safe-harbor-proposal-2.0

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